自２００２年以来，《外国投资者并购境内企业暂行规定》、《关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知》和《利用外资改组国有企业暂行规定》等一系列法规相继出台，标志着我国外资并购的制度性障碍已经基本排除。对此，业界普遍看好未来中国的外资并购，以为法规出台后并购活动将如火如荼地展开。但从目前情况来看，市场上并未发生外资大规模并购的浪潮。为什么“外资并购潮”没有如期而至？当然对此各方有不同德解释，但业界对此一个共同的说法就是当前中国的法律环境尚不能适应或不能完全适应外资并购活动的开展。[1]那么中国的“外资并购法律环境”到底如何？——这便是本文试图揭示的一个中心问题。这里主要从外资准入的角度分析中国当前的法律环境在多大程度上为外资并购的发生提供了法律上的可能性和制度支持，或者，从另一方面讲，中国当前的法律环境如何限制了外资并购的发生。

一、外资并购宏观法律环境分析——从法律制度支持角度

外资并购在中国的顺利开展离不开法律制度的支持，如果缺乏必要的、明确的法律依据，那么必然给外资并购行为带来极大的不确定性，显然这种法律上的不确定性就是外资并购所面对的法律风险，而外资并购具有典型的厌恶法律风险的特征，正如波斯纳所说，实际上仅仅用诉讼的威胁通常就可以扼杀一个兼并。[2]如果法律风险过大，必然抑制外资并购行为的发生。从这个意义上讲，法律制度支持是外资并购得以开展的必要条件，一个良好的外资并购法律环境必须有一套完备的法律制度体系作为支撑。外资并购在我国尚属新生事物，但可喜的是，我国外资并购法律制度的建构步伐跟进的非常之快。从目前看，我国已经建立起了一套以《外国投资者并购境内企业暂行规定》为中心的相对完整的法律制度体系，为外资并购的开展提供了必要的制度支持，外资并购基本上做到了有法可依，法律依据的明确性在很大程度上降低了并购行为的法律风险，使得外资并购的顺利开展首先在制度保障层面上成为可能。

本文详细梳理了中国先行有效的与外资并购相关的72部法律规范，并对其做了一个并非完全符合逻辑的基本分类，勾勒出了当前我国外资并购法律框架（详细框架图表参见本文附录二）。

（一）外资并购的一般法律规范

1、公司合并、分立的基本规范——公司法第七章

我国《公司法》第七章专门就公司合并、分立问题做出了规定，其中第一百八十四条规定了公司合并可以采取吸收合并和新设合并两种形式。一个公司吸收其他公司为吸收合并，被吸收的公司解散。二个以上公司合并设立一个新的公司为新设合并，合并各方解散。并且规定了公司合并、分立过程中的增资、减资、债务承担、变更登记等基本问题，由于《公司法》是由全国人大常委会制定的，适用于所有公司之间的合并、分立行为，因此是我国公司合并、分立的基本规范。

2、初具雏形的外资并购法典——《外国投资者并购境内企业暂行规定》

2003年3月7日，外经贸部、国家税务总局、国家工商局和国家外汇管理局四家单位联合颁布了《外国投资者并购境内企业暂行条例》，规范了股权并购和资产并购两种外资并购的基本形式，并且明确了外资并购相关的一些基本问题，且该规定适用于任何所有制形态的境内企业，明确了外资并购的法律效果是外商投资企业的成立。因此，可以认为《暂行规定》在相对完整的意义上建立了外资并购的法律规范，是一部初具雏形的外资并购法典。

（二）外资并购的特殊法律规范

除外资并购的一般规范外，根据外资并购对象的不同，我国还制定了许多特殊的法律规范，在外资并购这些特殊的对象时，除适用上述外资并购的一般规范外，还必须遵照相应的针对具体并购类型而制定的特殊法律规范。这些特殊法律规范从总体上看，基本上是按照并购对象的不同性质而分别制定的，但又是相互重合叠加在一起的，很难对其进行一个完全逻辑化的分类，只能对其进行一个基本的类别区分。

1、外资并购上市公司的特殊法律规范

（1）外资并购上市公司的基本规范

《证券法》第四章专门就“上市公司收购”问题做出了规定，其中第七十八条规定上市公司收购可以采取要约收购或者协议收购的方式，并规定了收购的具体程序、信息披露、全面要约的触发界限等基本问题，是对内对外统一适用的上市公司收购的最基本的法律依据。

2002年9月28日，中国证监会又颁布了《上市公司收购管理办法》，其中规定收购人可以通过协议收购、要约收购或者证券交易所的集中竞价交易方式进行上市公司收购,获得对一个上市公司的实际控制权。该规定对内对外统一适用，是对《证券法》第四章的细化。

2002年11月4日中国证监会、财政部和原国家经贸委联合颁布了《关于向外商转让国有股和法人股有关问题的通知》，允许向外商转让上市公司的国有股和法人股，明确规定相应原则、条件和程序，标志着“95禁令”的终结，暂停多年的外资并购上市公司得以重新全面启动。

（2）外资并购上市公司的信息披露规范

2002年11月28日，中国证监会颁布了《上市公司股东持股变动信息披露管理办法》，明确了上市公司收购过程中的信息披露问题。同日，中国证监会还颁布了《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第15号——上市公司股东持股变动报告书》、《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第16号——上市公司收购报告书》、《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第17号——要约收购报告书》、《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第18号——被收购公司董事会报告书》、《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第19号——豁免要约收购申请文件》，建构了相对完整的上市公司收购的信息披露规范体系。这些规范都是对内对外统一适用的。

2、外资并购未上市非金融类国有企业的特殊法律规范

2002年11月8日，原国家经贸委、财政部、国家工商总局和国家外汇管理局联合颁布了《利用外资改组国有企业暂行规定》，改规定适用于利用外资将国有企业、含国有股权的公司制企业（金融企业和上市公司除外）改制或设立为公司制外商投资企业的行为，是外资并购未上市的非金融类企业基本的法律依据。

2004年12月31日，新成立的国资委和财政部联合颁布《企业国有产权转让管理暂行办法》，该办法适用于国有资产监督管理机构、持有国有资本的企业将所持有的企业国有产权有偿转让给境内外法人、自然人或者其他组织的行为。金融类企业国有产权转让和上市公司的国有股权转让，按照国家有关规定执行。

　

3、外资并购金融类企业的特殊法律规范

鉴于金融企业的特殊性，我国在管理上一直对其与其他企业加以区分。在外资并购问题上也是如此，如上述《利用外资改组国有企业暂行规定》和《企业国有产权转让管理暂行办法》都不适用于金融类企业。从目前来看，已经出台的有关外资并购金融企业的规范主要有以下几个：

早在2001年10月26日中国人民银行、外贸部和财政部联合颁布的《金融资产管理公司吸收外资参与资产重组与处置的暂行规定》，规定资产管理公司可以通过吸收外资对其所拥有的资产进行重组与处置。

2002年6月1日，证监会颁布了两个规则，即《外资参股证券公司设立规则》和《外资参股基金管理公司设立规则》，允许境外股东受让、认购境内证券公司或基金管理公司股权而变更的证券公司或基金管理公司，或者境外股东与境内股东共同出资设立的证券公司或基金管理公司。

2003年12月8日银监会颁布的《境外金融机构投资入股中资金融机构管理办法》，这里的中资金融机构是指依法在中国境内设立的中资商业银行、城市信用社、农村信用社、信托投资公司、企业集团财务公司、金融租赁公司，以及中国银行业监督管理委员会批准设立的其他中资金融机构。显然不包括属于证监会监管范围的证券公司和属于保监会监管范围的保险公司。

4、外商投资企业并购规范

《外国投资者并购境内企业暂行规定》第24条规定，外国投资者股权并购境内外商投资企业，适用现行外商投资企业法律、行政法规以及《外商投资企业股东股权变更的若干规定》，其中没有规定的，参照本规定办理。1997年5月28日，原外经贸部、国家工商局联合颁布的《外商投资企业投资者股权变更的若干规定》是外商投资企业并购的基本法律依据。除此之外，2001年11月22日原外经贸部和国家工商局联合颁布的另一个重要规章——《关于外商投资企业合并与分立的决定》，也是规范外商投资企业并购的基本规范。

（三）针对外资并购具体问题的法律规范

外资并购可以说是一项非常复杂的系统工程，涉及面非常广，当然牵涉的法律问题也门类繁多。根据前文对外资并购法律环境的文本统计分析，本文总结了包括外资准入、国有股权管理、资产评估、转让定价、外汇管理、税务、债权人保护、职工权益保障、土地使用、并购融资以及地方法规等十一类法律规范，这些规范从不同的侧面为外资并购过程中涉及到的各类具体问题提供了必要的法律依据，为外资并购的顺利进行提供了重要的法律制度支持。

二、外资并购宏观法律环境分析——从外资准入角度

外资并购法律环境的另一个重要方面是“准入”的问题，也就是当前的外资并购法律允许外国投资者在多大范围内进行并购。外资并购法律环境允许外资进入的范围直接制约着外资并购的可能发生的空间范围，是外资并购实施过程中首先应当考虑的问题。从外资并购角度看“准入”问题，又分为两个方面，第一个方面是法律环境对外资并购对象的限定，也就说外资在中国可以并购何种类型的企业股权或资产，我们可以称之为“对象准入”；第二个方面就是通常意义上所说的外资准入，即行业准入。下面我们分别从这两个方面进行分析，以从外资准入角度揭示我国当前的外资并购宏观法律环境。

（一）对象准入

一般来讲，可以将外资并购的对象根据所有制性质分为三类，[3]即国有企业（股权或资产）、民营企业、外商投资企业。但是，这里应当指出，或者应当再次指出的是，中国外资并购的法律环境很大程度上在于调整外资并购国有企业，它的着力点和关注重心在于国有企业、国有股或国有资产等，对于不涉及国家财产利益的外资并购行为，除与上市公司或金融企业等特殊的企业类型有关外，中国的法律仅将其视为一种普通的外商投资行为从外商投资审批和行业准入等方面实施控制，而不针对并购本身施加特殊的干预。同时，我们应当看到，虽然中国民营企业和外商投资企业发展迅猛，但就目前来看，具有并购价值的优质企业或资产，仍然主要是国有企业或存在于国有企业之中，特别是国有上市公司以及垄断性行业的国有企业，更是外国投资者所青睐的对象，[4]从这个意义上讲，外资并购法律环境关注的重心也必然是国有企业、国有股或国有资产。在外资并购的对象准入问题上更是如此，因为中国的法律之所以对外资并购的对象做出限定，其最首要的目的在于防止国有资产的流失，对于民营企业和外商投资企业的并购，中国的法律并未从“对象准入”的角度做出限制，因此，我们这里讨论的所谓“对象准入”问题只是就国有企业而言的。

对于未上市的非金融类国有企业（即上市公司和金融企业以外的国有企业），中国法律一直采取鼓励外资参与的态度，允许外资参与国有企业的改革。早在1998年9月14日，原国家经贸委就出台了《关于国有企业利用外商投资进行资产重组的暂行规定》，鼓励国有企业利用外商直接投资兼并国内其他企业、补充自有流动资金和偿还企业债务。[5]2002年11月8日，原国家经贸委、财政部、国家工商总局、国家外汇管理局又联合发布了《利用外资改组国有企业暂行规定》，鼓励未上市的非金融类国有企业利用外资对国有企业或含有国有股权的公司制企业进行改制，或改组为公司制外商投资企业。由此可以看出，对未上市的非金融类国有企业的并购，中国法律并未加以特殊限制。

分析当前外资并购相关法规，并结合外资并购法律环境的历史变迁进行观察，对外资并购的对象进行特殊限制的主要在于国有上市公司和国有金融企业两类。

1、对上市公司国有股转让限制——一个纵向的观察

1995年日本五十铃、伊藤忠商社收购“北旅汽车”股份后，出于防止国有资产流失的考虑，国务院办公厅颁发了国办发[1995]48号文：“在国家有关上市公司国家股和法人股管理办法颁布之前，任何单位一律不准向外商转让上市公司的国家股和法人股。”这就是为人们所熟知的“95禁令”。自此后长达六年，外资不得涉足中国a股市场，上市公司的国有股当然也不得成为外资并购的对象。

2002年11月1日，财政部、证监会和原国家经贸委联合发布了《关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知》，对向外商转让上市国有股和法人股做了原则性规定，允许外资以支付自由兑换货币和参与公开竞价的方式受让国有股法人股，并规定了相对严格的产业政策、国有股权和外汇管理等方面的审批程序。“95禁令”被解除，外资并购上市公司国有股成为可能。因此，就目前来看，上市公司的国有股已经不再是外资并购的禁区，在此方面，无对象准入的限制。

2、外资并购金融企业的限制

我国的金融企业按监管机关的不同，基本可以分为由银监会监管的商业银行、城市信用社、农村信用社、信托投资公司、企业集团财务公司、金融租赁公司，以及中国银行业监督管理委员会批准设立的其他金融机构，由证监会监管的证券公司和基金管理公司，由保监会监管的保险公司等。

从先行规定看，2002年6月1日，证监会颁布的《外资参股证券公司设立规则》和《外资参股基金管理公司设立规则》，已经允许境外股东受让、认购境内证券公司或基金管理公司股权而变更的证券公司或基金管理公司，或者境外股东与境内股东共同出资设立的证券公司或基金管理公司。但是对于外资参股证券公司和基金管理公司也规定了严格的条件。对于外资参股证券公司，境外股东必须达到相当的标准，同时境外股东持股比例或者在外资参股证券公司中拥有的权益比例，累计（包括直接持有和间接持有）不得超过三分之一。对于外资参股基金管理公司，规定境外股东的实收资本必须不少于三亿元人民币的等值自由兑换货币，同时，外资持股比例或者在外资参股的基金管理公司中拥有的权益比例，累计（包括直接持有和间接持有）不超过33%，在我国加入wto后三年内，该比例不超过49%。

2003年12月8日银监会颁布的《境外金融机构投资入股中资金融机构管理办法》，允许境外金融机构入股中资商业银行、城市信用社、农村信用社、信托投资公司、企业集团财务公司、金融租赁公司，以及中国银行业监督管理委员会批准设立的其他中资金融机构。但也限定了严格的条件。其中第七条规定，境外金融机构投资入股中资金融机构，应当具备下列条件：（1）投资入股中资商业银行的，最近一年年末总资产原则上不少于100亿美元；投资入股中资城市信用社或农村信用社的，最近一年年末总资产原则上不少于10亿美元；投资入股中资非银行金融机构的，最近一年年末总资产原则上不少于10亿美元；（2）中国银行业监督管理委员会认可的国际评级机构最近二年对其给出的长期信用评级为良好；（3）最近两个会计年度连续盈利；（4）商业银行资本充足率不低于8％；非银行金融机构资本总额不低于加权风险资产总额的10％；（5）内部控制制度健全；（6）注册地金融机构监督管理制度完善；（7）所在国（地区）经济状况良好；（8）中国银行业监督管理委员会规定的其他审慎性条件。同时，在第八条规定，单个境外金融机构向中资金融机构投资入股比例不得超过20%。

（二）产业准入

无论何种类型的并购，只要涉及外资参与，均须遵守我国外商投资的行业准入的规定。我国目前对于外资并购项目的规范主要是通过《指导外商投资方向暂行规定》和《外商投资产业指导目录》加以调整。重点是鼓励外商在农业、高新技术产业、基础工业、环保产业及出口创汇型产业等方向的投资，至于服务市场的开放程度仍属有限。国家强调行业准人规则的刚性，明确规定：“依照《外商投资产业指导目录》不允许外国投资者独资经营的产业，并购不得导致外国投资者持有企业的全部股权；需由中方控股或相对控股的产业，该产业的企业被并购后，仍应由中方在企业中占控股或相对控股地位;禁止外国投资者经营的产业，外国投资者不得并购从事该产业的企业。”

2002年2月11日，国务院发布了新的《指导外商投资方向的暂行规定》，随后，国家经贸委、对外贸易经济合作部、国家计委于2002年3月11日颁布了新的《外商投资指导产业目录》，废止了旧的《指导外商投资方向暂行规定》和《外商投资产业指导目录》。与前次发布的《目录》相比，新的《目录》鼓励投资的项目和条款增加，而限制和禁止投资的行业大为减少，其精神和内容同我国经济发展、对外开放的进程紧密相关。修订后的《外商投资产业指导目录》(2002年)将原来禁止进入的电讯、燃气、热力、供排水等城市管网首次列为对外开放领域，增加了76条鼓励类投资项目，减少限制类项目达37条。在原来禁止、限制进入的部分行业，外资通过并购方式也可以快速进入。[6]应当说，我国产业准入的范围已经大大拓宽，但是仍然有相当的行业限制外资的参与，甚至有部分行业禁止外资的进入，这直接限定了外资并购所可能发生的空间范围。

就上市公司而言，中国证券报根据2002年4月1日起施行的《外商投资产业指导目录》，发表了一份涉及到的禁止外商投资产业的国内上市公司名录。目前仍然禁止外商投资的行业可能涉及的相关上市公司有：（1）影视节目制作、有线电视网络：比特科技(000621)；电广传媒(000917)；中视传媒(600088)；歌华有线(600037)；（2）中成药秘方产品：三九医药(000999)；同仁堂(600085)；广州药业(600332)；（3）电网的建设、经营：明星电力(600101)；三峡水利(600116)；岷江水电(600131)；桂东电力(600310)；西昌电力(600505)；（4）书刊出版、发行：诚成文化(600681)；（5）基础电信：中国联通(600050)；（6）证券公司：宏源证券(000652)。[7]

[注释]

[1] 参见朱菲娜：“外资并购潮为何没有如期而至？”，载《中国经济时报》2003年8月26日版。

[2] [美]理查德?a?波斯纳：《反托拉斯法》，孙秋宁译，中国政法大学出版社2003年版，第138页。

[3] 虽然这种分类方法未必科学，甚至很不科学，但是我国先行的法律制度和管理体制基本上都是采用的这种分类方法，因此对外资并购问题的研究也只能采取这种分类方式。事实上，这种分类方式正在成为一种主流的分类标准。参见君和律师事务所李茂昶律师在欧美同学会“m&a研讨会”上所做的发言。

[4] 有研究认为国内未来的外资并购将重点在以下行业内进行：银行与证券、汽车及零部件、医药、计算机硬件、港口及运输、零售业、油品与药品的批发与零售、通讯设备、自来水等。参见王如忠：“外资并购我国上市公司的行业分析”，资料来源：http://snai.esnai.com/asp/news/printfile.asp?id=7517（13/03/04）。

[5] 这一规定并未排除适用于国有上市公司和国有金融企业，但当时向外商转让上市公司国有股的禁令尚未解除，因此，该规定的对国有上市公司意义不大。同时，由于该规定是由国家经贸委单独做出的，因此，在无相关配套措施的情况下，对金融类企业也很难适用。

[6] 高利，陈东胜：“新政策环境下的外资并购行业取向”，资料来源：http://www.cs.com.cn/csnews/20021113/298778.asp （14/03/04）。

[7] 资料来源：http://www.cs.com.cn/csnews/20021128/304607.asp （14/03/04）。